Le Canada est peut-être en train de franchir un Rubicon économique. Avec la création du Fonds pour un Canada fort, qui s’inscrit dans le prolongement de son programme de diversification commerciale et de sa politique industrielle de plus en plus ambitieuse, Ottawa indique plus clairement que jamais qu’il ne croit plus que les marchés puissent à eux seuls garantir l’avenir économique du pays. À une époque marquée par les guerres commerciales, les rivalités géopolitiques et l’interdépendance instrumentalisée, le gouvernement fédéral souhaite que l’État devienne non seulement un régulateur de l’économie, mais aussi un investisseur, un stratège et l’architecte de la résilience nationale et de la sécurité économique. La question est de savoir si cela marque le retour d’un véritable exercice d’édification de la nation ou le début d’une expérience bien plus risquée de capital-risque d’État. La réponse dépendra du mandat du fonds, de sa structure de gouvernance et de ses relations avec les institutions d’investissement public existantes.
Les fonds souverains sont devenus des instruments de plus en plus importants dans les stratégies nationales de développement, comme le montrent le modèle d’investissement public stratégique de Singapour, la volonté de diversification industrielle de l’Arabie saoudite et le financement public des industries stratégiques en Chine. Les gouvernements y ont désormais recours non seulement pour générer des rendements financiers à long terme, mais aussi pour financer les infrastructures, accélérer la transformation industrielle, sécuriser les secteurs stratégiques et renforcer la résilience économique dans une économie mondiale de plus en plus fragmentée et marquée par des tensions géopolitiques.
Avant que les Canadiens ne concluent que le Fonds pour un Canada fort constitue la réponse adéquate à cette nouvelle ère, il convient toutefois de se pencher sur plusieurs questions fondamentales. Qu’est-ce qu’un fonds souverain? En quoi serait-il pertinent pour le Canada? En quoi se distinguerait-il des autres véhicules d’investissement fédéraux? Un fonds peut-il poursuivre à la fois des rendements commerciaux et des objectifs stratégiques sans finir par compromettre les deux?
Un fonds souverain atypique
À la base, un fonds souverain est un véhicule d’investissement public qui investit des capitaux publics dans des actifs financiers et stratégiques afin de générer des rendements à long terme ou de contribuer à la réalisation d’objectifs nationaux plus larges. Contrairement aux banques de développement, les fonds souverains n’accordent pas de prêts et ne financent pas directement des projets. Leurs investissements prennent la forme de participations en capital, d’avoirs en portefeuille, d’achats d’obligations d’État et de sociétés, ainsi que d’autres instruments financiers. Contrairement aux caisses de retraite publiques, les fonds souverains ne sont pas financés par les cotisations de retraite et n’ont pas de responsabilité directe envers les citoyens. Il s’agit plutôt de fonds publics gérés indépendamment des opérations budgétaires courantes des gouvernements.
Cependant, les fonds souverains varient considérablement tant au niveau de leurs objectifs que de leurs sources de financement.
Certains fonctionnent comme des fonds de stabilisation, ou « fonds de réserve », destinés à protéger les gouvernements contre la volatilité économique ou les chocs des cours des matières premières. D’autres agissent comme des fonds d’épargne intergénérationnels visant à préserver et à faire fructifier la richesse pour les générations futures. Le fonds pétrolier norvégien en est l’exemple classique. D’autres encore sont des fonds explicitement stratégiques qui visent à orienter l’économie nationale en investissant dans des secteurs jugés d’importance nationale. Le Fonds d’investissement public de l’Arabie saoudite, par exemple, joue désormais un rôle central dans la stratégie de diversification industrielle du pays, notamment en ce qui concerne le développement de l’hydrogène vert et de la fabrication de pointe.
Les fonds souverains se distinguent également par leur mode de financement. Ils voient généralement le jour lorsque les gouvernements ont accumulé des recettes dépassant leurs besoins budgétaires immédiats. Des pays exportateurs de matières premières, comme la Norvège et le Koweït, ont utilisé les fonds souverains pour transformer les recettes tirées des ressources naturelles en actifs nationaux diversifiés à long terme. Le GIC de Singapour, quant à lui, a été financé par des excédents budgétaires et des réserves de change dans le but de préserver et d’accroître le pouvoir d’achat international à long terme des réserves de cette nation insulaire grâce à des investissements mondiaux diversifiés.
Plus récemment, cependant, une troisième catégorie de fonds souverains « sans surplus » a vu le jour dans des pays qui ne disposent pas d’importants excédents budgétaires ou liés aux matières premières. Plutôt que d’être financés par des excédents de recettes d’exportation ou des réserves de change, ces fonds sont financés par l’emprunt public, l’épargne nationale ou le transfert d’actifs publics vers des véhicules d’investissement gérés par l’État. La Caisse des Dépôts française, par exemple, est financée à la fois par les dépôts d’épargne réglementés des ménages, les fonds institutionnels, les revenus de placement non distribués et les emprunts sur les marchés. De même, Temasek Holdings est une société de portefeuille publique qui gère des actifs d’entreprise stratégiques pour le compte du gouvernement singapourien aux côtés de l’autre fonds souverain de Singapour, le GIC. Le cas de Singapour montre comment plusieurs véhicules d’investissement publics peuvent coexister avec succès lorsqu’ils remplissent des fonctions stratégiques et financières distinctes. Ces modèles de fonds souverains sans surplus peuvent rester économiquement viables à condition que les rendements à long terme générés par les investissements publics dépassent le coût du capital pour le gouvernement.
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À cet égard, le Fonds pour un Canada fort semble être ce qui se rapproche le plus d’un fonds souverain stratégique sans surplus. Ottawa ne gère pas d’importants excédents budgétaires et ne consacre pas non plus les recettes excédentaires tirées des produits de base à des investissements à long terme. Au lieu de cela, le gouvernement fédéral propose de financer ce fonds au moyen d’affectations budgétaires et de la réaffectation d’actifs, et d’orienter les investissements vers des secteurs d’importance stratégique et des projets d’intérêt national s’inscrivant dans son programme plus large, Bâtir un Canada fort. Fondamentalement, cette stratégie vise à renforcer la résilience économique du Canada, à réduire la dépendance excessive envers les États-Unis et à mieux positionner le pays dans une ère de fragmentation géopolitique et d’insécurité économique croissante.
Cela soulève une question plus difficile : dans quelles conditions un pays déjà confronté à des pressions budgétaires croissantes devrait-il contracter une dette publique supplémentaire pour créer un fonds souverain? La réponse dépend non seulement des rendements attendus, mais aussi de la capacité des institutions d’investissement publiques et privées existantes à remplir ce même rôle de manière plus efficace.
En quoi le Fonds pour un Canada fort se distingue-t-il des véhicules d’investissement fédéraux existants?
La justification du Fonds pour un Canada fort semble reposer sur un argument plus large lié à la sécurité économique. Le fonds n’est pas présenté simplement comme un moyen de maximiser les rendements financiers, même si la viabilité commerciale revêt clairement de l’importance. Il est présenté implicitement comme un outil de politique économique grâce auquel le gouvernement fédéral peut orienter les investissements vers des secteurs et des projets jugés essentiels à la résilience et à la compétitivité à long terme du Canada.
Cette logique est compréhensible. Les marchés privés ont souvent tendance à sous-investir dans des projets caractérisés par de longs horizons temporels, des rendements incertains ou d’importantes retombées stratégiques. Les investissements dans les minéraux critiques, les technologies propres, les ports, les corridors énergétiques, la fabrication de pointe et les chaînes d’approvisionnement stratégiques peuvent générer des avantages nationaux considérables, tout en restant insuffisamment attractifs pour les investisseurs axés sur des rendements commerciaux à court terme.
Pourtant, l’argument en faveur d’un nouveau fonds souverain est moins évident dans un pays doté d’un écosystème financier aussi sophistiqué que celui du Canada.
Historiquement, les fonds souverains sans surplus ont souvent vu le jour lorsque les systèmes financiers nationaux n’avaient pas les moyens d’orienter les capitaux vers les priorités de développement du pays. Le Canada, en revanche, dispose déjà de marchés financiers bien développés, capables de financer les infrastructures, l’expansion industrielle et l’innovation. Les partenariats public-privé, les caisses de retraite, les investisseurs institutionnels, les banques et les sociétés de capital de risque financent déjà une grande partie du développement économique du pays. Dans les secteurs commercialement viables, les marchés privés sont généralement capables d’affecter des capitaux sans qu’il soit nécessaire de recourir à un véhicule d’investissement public supplémentaire.
Plus important encore, Ottawa gère déjà deux grands véhicules d’investissement fédéraux dans des domaines politiques connexes : la Banque de l’infrastructure du Canada et le Fonds de croissance du Canada. Ces deux sociétés d’État ont été créées spécifiquement pour mobiliser des capitaux privés en faveur de projets alignés sur les priorités de politique publique dans des domaines où les gouvernements estiment que les marchés pourraient systématiquement sous-investir.
La Banque de l’infrastructure du Canada, créée en 2017, vise à attirer des investissements privés et institutionnels dans des projets d’infrastructure d’importance stratégique, notamment les transports en commun, l’énergie propre, la connectivité à large bande et les corridors commerciaux. Elle intervient principalement par l’entremise de prêts, de garanties et d’accords de co-investissement destinés à réduire les risques liés aux projets et à attirer des capitaux privés. Bien qu’elle ait fait l’objet de critiques en raison de la lenteur du déploiement des projets et des difficultés à traduire les engagements annoncés en projets d’infrastructure achevés, elle a néanmoins progressivement élargi son portefeuille d’investissements et contribué à normaliser le recours à des modèles de financement mixte public-privé dans la politique canadienne en matière d’infrastructures.
Le Fonds de croissance du Canada, lancé en 2023, joue un rôle similaire dans les domaines de la décarbonisation et de la transformation industrielle. Son mandat consiste notamment à stimuler les investissements privés dans les secteurs liés à la transition énergétique et à la compétitivité à long terme du Canada, notamment les technologies propres, la capture du carbone, l’hydrogène, les minéraux critiques et la fabrication de pointe. À l’instar de la Banque de l’infrastructure du Canada, il vise à mobiliser des capitaux privés en assumant une partie du risque financier associé aux projets d’importance stratégique. Comme le Fonds de croissance du Canada est encore relativement récent, il est difficile d’évaluer sa performance à long terme.
Le Fonds pour un Canada fort partage avec ces institutions une vision plus large : utiliser les capitaux publics non seulement pour générer des rendements financiers, mais aussi pour orienter les choix d’investissement en vue d’atteindre des objectifs nationaux stratégiques. Cela soulève une question incontournable : quelles capacités le Fonds pour un Canada fort apporterait-il que les véhicules d’investissement fédéraux existants ne possèdent pas déjà?
Si le nouveau fonds reproduit en grande partie des fonctions existantes, il risque d’ajouter à la complexité institutionnelle sans pour autant renforcer considérablement la capacité d’investissement ou l’autonomie stratégique du Canada. La justification du fonds ne peut donc pas reposer simplement sur l’idée que les gouvernements devraient investir de manière stratégique. Ottawa doit démontrer que le Fonds pour un Canada fort comblerait des lacunes évidentes dans l’architecture politique actuelle, mobiliserait des capitaux d’une manière dont les institutions existantes ne sont pas capables ou engendrerait des formes de résilience économique qui resteraient autrement inaccessibles. Sinon, l’initiative risque d’être perçue moins comme un outil de transformation visant à édifier la nation que comme une nouvelle forme de capital-risque d’État dont l’avantage concurrentiel n’est pas clair.
Vers un fonds pour la sécurité du Canada?
Une façon pour le Fonds pour un Canada fort de se démarquer des deux autres véhicules d’investissement fédéraux serait d’adopter un mandat beaucoup plus clair, explicitement axé sur la sécurité économique. On pourrait alors parler d’un « Fonds pour la sécurité du Canada ». Comme je l’ai fait valoir dans un autre article, le renforcement de la sécurité économique du Canada passe par la réduction des vulnérabilités face aux goulets d’étranglement contrôlés par des acteurs étrangers dans les secteurs stratégiques, tout en développant simultanément des points d’appui stratégiques et des partenariats de confiance qui renforcent la résilience et l’autonomie à long terme du pays. Dans ce contexte, il pourrait en effet y avoir de solides arguments en faveur d’investissements publics ciblés dans des secteurs stratégiques, tels que les minéraux critiques, l’aérospatiale, l’intelligence artificielle, les infrastructures énergétiques, les batteries et la fabrication de pointe. Ces secteurs sont importants non seulement parce qu’ils stimulent la croissance économique, mais aussi parce qu’ils façonnent de plus en plus l’influence géopolitique, la souveraineté technologique et la résilience nationale. Un Fonds pour un Canada fort axé sur la sécurité viserait non simplement à générer des rendements ou à soutenir des projets d’intérêt national génériques, mais à positionner stratégiquement le Canada au sein des industries et des chaînes de valeur les plus critiques pour sa sécurité économique et géopolitique à long terme.
C’est pourtant là que le Fonds pour un Canada fort axé sur la sécurité s’aventure sur un terrain plus difficile.
Dès lors que les gouvernements commencent à déterminer quels secteurs, quelles entreprises ou quelles technologies peuvent être qualifiés de « stratégiques », les décisions d’investissement prennent inévitablement une dimension politique. Les fonds souverains crédibles jouissent d’une indépendance opérationnelle, d’une protection contre les pressions politiques quotidiennes, ainsi que de solides structures de gouvernance. Les fonds souverains stratégiques, en revanche, doivent concilier la rigueur commerciale avec des objectifs géopolitiques et de politique industrielle. Le danger est que l’investissement stratégique devienne progressivement indissociable d’une affectation de capitaux motivée par des considérations politiques.
Qui décide de ce qui est stratégique? Quels secteurs méritent d’être soutenus? Quelles régions ou entreprises bénéficieront d’investissements (alors qu’on parle de référendum partout au pays)? Quels mécanismes de protection permettront d’éviter que les investissements ne soient motivés par des considérations électorales, des négociations régionales ou le lobbyisme industriel plutôt que par une stratégie cohérente à long terme?
Ces questions de gouvernance ne sont pas secondaires. Elles sont au cœur de la question de savoir si le Fonds pour un Canada fort deviendra un instrument crédible de résilience économique ou un autre vecteur d’investissement public politisé.
Ce défi revêt une importance particulière, car les investissements dans des secteurs stratégiques exigent souvent des gouvernements qu’ils acceptent des horizons temporels plus longs, une exposition accrue au risque et des rendements à court terme plus faibles dans le but d’atteindre des objectifs nationaux plus larges. Ce compromis peut très bien se justifier. Toutefois, si les considérations politiques à court terme l’emportent sur la discipline commerciale, le fonds pourrait rapidement perdre sa cohérence stratégique et sa crédibilité financière.
C’est pourquoi le succès du Fonds pour un Canada fort dépendra moins des discours sur l’édification de la nation que des mécanismes de protection institutionnels qui régissent le fonds lui-même. Si Ottawa souhaite véritablement que ce fonds renforce la sécurité économique à long terme du Canada, il devra lui conférer un mandat clair et mettre en place des structures de gouvernance capables de concilier orientation stratégique et autonomie opérationnelle. Sinon, le Fonds pour un Canada fort risque de devenir moins un fonds souverain qu’un véhicule d’investissement géré politiquement, vulnérable aux changements de priorités politiques.
En fin de compte, la question centrale n’est pas de savoir si le Canada devrait mettre en place un autre véhicule d’investissement public, mais si Ottawa est prêt à en créer un qui soit véritablement stratégique. Un Fonds pour un Canada fort axé sur la sécurité pourrait devenir un instrument important de la diplomatie économique canadienne, aidant à positionner le pays au sein des industries et des chaînes d’approvisionnement qui façonneront la puissance économique au XXIe siècle. Toutefois, sans une gouvernance rigoureuse et un mandat stratégique cohérent, le fonds risque de ne pas être un outil de résilience nationale, mais une coûteuse opération d’image de marque politique.
